Кредиты по ценным бумагам, обеспеченных денежными средствами

Кредиты по ценным бумагам, обеспеченные наличными деньгами, безусловно являются самой популярной формой сделки с ценными бумагами. Но когда денежный залог, связанный с этими транзакциями, активно реинвестируется агентом кредитора, возникают потенциальные риски. В этом исследовании утверждается, что стандартная схема компенсации для агентов по кредитованию ценных бумаг, которая обычно предоставляет агентам долю прибыли, но не убытки, создает стимулы для их чрезмерного риска. В нем также подчеркивается необходимость более тщательного изучения и понимания практики реинвестирования наличных средств, особенно в свете опыта AIG, который показал, что риски, связанные с реинвестированием денежных средств даже одним участником, могут иметь дестабилизирующие последствия.

Несмотря на менее исследованные, чем денежные рынки, рынки залога имеют решающее значение для эффективности рынков активов, включая рынки ценных бумаг Казначейства, агентства и агентства. Хорошо функционирующие рынки залога позволяют дилерам и инвесторам на рынках активов финансировать короткие позиции для целей хеджирования, рыночного регулирования, урегулирования и арбитража.

Двумя важными механизмами доступа к рынкам денег и залога США являются соглашения о выкупе (repo) и операции с ценными бумагами. В сделке на денежном рынке, когда наличные деньги и ценные бумаги обмениваются, ценные бумаги выступают в качестве обеспечения и смягчают риски, связанные с невыплатой заемщиком денежных средств. Однако в сделке на рынке залога наличные деньги служат залогом и смягчают риск, связанный с заменой обеспечения, если заемщик не может его вернуть.

В наиболее распространенной форме кредитования ценных бумаг заемщик предлагает наличные деньги в качестве обеспечения кредита (кредит наличными). Но наличные деньги в этом случае могут играть другую роль, когда он активно реинвестируется сторонним агентом для повышения доходности. Такие стратегии реинвестирования наличных денег, если они достаточно агрессивны, могут привести к скрытым рискам и вызвать конфликты с ролью наличных денег в качестве обеспечения.

В этом выпуске «Текущие выпуски» основное внимание уделяется кредитам ценных бумаг, обеспеченным денежными средствами, и потенциальным рискам, связанным с реинвестированием этих денежных средств. Это реинвестирование наличных денег часто приводит к трансформации ликвидности и зрелости. Преобразование ликвидности происходит, если время, требуемое для продажи приобретенных активов, превышает срок погашения сделки по кредитному займу, в то время как изменение срока погашения происходит, если срок погашения приобретенных активов превышает срок погашения сделки с ценными бумагами. В обоих случаях могут возникнуть продажи огня и поведение, сходное с ходом, что приведет к более хрупкой финансовой системе. Действительно, чрезмерная трансформация сроков погашения и ликвидности от кредитования ценных бумаг была особенностью недавнего финансового кризиса.

В этой статье также рассматривается, как стандартная схема компенсации для агентов по кредитованию ценных бумаг, которые обычно несут ответственность за реинвестирование денежного залога, создает стимулы для агентов с чрезмерным риском. Эти агенты получают часть доходности инвестиций, но не подлежат распределению убытков, если стратегии реинвестирования оказываются невыгодными. Асимметричный выигрыш в стандартном соглашении о компенсации аналогичен предоставлению агента-агента опционному вызову, который, при прочих равных условиях, предоставляет агенту стимул для реализации инвестиционных стратегий с высоким уровнем риска.

Анализ открывается с кратким обзором кредитования ценных бумаг, за которым следует взгляд на риски, присущие связанным с ними реинвестированию денежных средств. Затем обсуждение переходит к проблемам стимулирования, связанным со стандартной схемой компенсации для кредитных агентов.

Краткий обзор кредитования ценных бумаг

Основная терминология

Термин «кредитование ценных бумаг» относится к обеспеченному залогом займа от одной стороны к другой. Такой кредит может иметь заранее определенный срок, например, один рабочий день, одну неделю или один месяц, или он может быть «открытым». Открытый кредит продолжается до тех пор, пока одна из сторон в торговле не решит его прекратить. Открытые сделки, безусловно, наиболее распространены.
Для обеспечения кредитного риска кредитора может использоваться целый ряд различных методов. Наиболее типичными формами сделки с ценными бумагами являются:

Заимствовать против наличных денег. Заемщик ценных бумаг предлагает денежные средства в качестве обеспечения кредитору безопасности. Это наиболее распространенная форма обеспечения кредита для ценных бумаг.

Заимствуйте против залога. Заем обеспечения обеспечен залогом других ценных бумаг. Это вторая по популярности форма обеспечения.

Заимствовать по аккредитиву. Кредит-кредит обеспечивает кредит для обеспечения безопасности. Этот тип транзакций редко используется, возможно, из-за первоначальной стоимости аккредитива и переменной величины ежедневной деятельности по кредитованию ценных бумаг.

Займите программу. Эта программа имеет форму индивидуального ссудного портфеля портфеля ценных бумаг. Поскольку транзакция настроена, трудно сделать общие заявления относительно ее использования. При этом заемщики ценных бумаг могут вести ежегодную плату за права заимствовать ценные бумаги из всего портфеля бенефициарного собственника. Годовая плата может представлять собой выгодную сделку для кредитора или заемщика в зависимости от того, как развиваются рыночные условия обеспечения для ценных бумаг, удерживаемых в этом портфолио.

Общеизвестно, что речь идет о рынках repo или ценных бумаг «кредитования», однако более осторожное использование терминологии позволит избежать этой номенклатуры, поскольку кредиты repo и ценных бумаг являются просто транзакционными формами, используемыми для доступа к рынкам денег или залогов.

Участники рынка

Наиболее распространенными заемщиками ценных бумаг являются брокерские дилеры, хедж-фонды и портфельные менеджеры. Бенефициарными владельцами и кредиторами ценных бумаг являются, как правило, взаимные фонды, страховые компании, пенсионные фонды и банки. Агентские кредиторы также играют ключевую роль в этих транзакциях. Функция агента может выполняться хранителем для бенефициарного владельца ценных бумаг, внутренней бизнес-функцией внутри бенефициарного владельца или независимым субъектом.
Как показано на вышеприведенной выставке, агенты обычно выполняют две важные услуги для бенефициарных владельцев ценных бумаг:

1) они содействуют кредитованию ценных бумаг на рынке обеспечения и 2) они вносят наличные деньги, полученные в качестве обеспечения по предоставленным ценным бумагам.

Денежное обеспечение чаще всего инвестируется в безопасные и ликвидные продукты, такие как фонды денежного рынка, repo или депозиты, но также могут быть инвестированы в продукты с существенным ценовым риском и / или ограниченной ликвидностью, такие как ценные бумаги с ипотечным покрытием с различными кредитными качествами.

Агент-кредиторы обычно предлагают бенефициарному владельцу некоторую форму возмещения убытков в случае, если заемщик не смог вернуть обеспеченную заем. Однако такая защита или компенсация бенефициарного собственника не распространяется на деятельность по реинвестированию денежных средств, в которой бенефициарные владельцы полностью подвержены неудачным инвестиционным стратегиям.

Институциональный состав рынков соглашений о кредитовании и обратном выкупе (repo) почти полностью перекрывается. То есть, нет широких классов институциональных участников рынка, которые занимаются только кредитованием ценных бумаг. Пользователи рынков залогового обеспечения с фиксированным доходом преимущественно используют операции repo для заимствования ценных бумаг на рынке залога и, в меньшей, но все же значительной степени, используют операции с ценными бумагами. Для эмиссионных ценных бумаг участники в основном используют кредитование ценных бумаг для заимствования акций.
В то время как операции repo всегда связаны с обменом наличными деньгами и ценными бумагами, операции с ценными бумагами могут или не связаны с обменом наличными. Со времени финансового кризиса в 2008 году произошло некоторое увеличение использования безналичного залога в сделках с ценными бумагами в США, хотя преобладающая форма остается ссудами ценных бумаг, обеспеченными денежными средствами. Имеющиеся данные показывают, что кредиты на кредиты, обеспеченные денежными средствами, по-прежнему составляют более 70 процентов общей активности (см. Диаграмму).
Обычное различие между кредитами repo и кредитами на ценные бумаги для наличных средств заключается в том, что заемщики repo обычно являются инвесторами с «заемными средствами», в то время как бенефициарные владельцы, которые предоставляют ценные бумаги против наличных денег, обычно являются инвесторами «реальных денег». Соответственно, большинство заемщиков repo имеют определенную потребность в наличных деньгах, часто беря наличные деньги, получаемые от repo, и «реинвестируют» его в ценную бумагу, предоставляемую в качестве обеспечения, для поддержки конкретной потребности бизнеса. Это использование позволяет заемщикам repo сократить объем капитала, который они используют для финансирования ценных бумаг в ходе ведения бизнеса. Напротив, многие кредиторы ценных бумаг не имеют конкретной деловой потребности в денежных средствах, и их реинвестирование в нее может быть не связано с их основным бизнесом. Таким образом, это использование может включать значительный скрытый риск.

Многие операции repo являются «прямыми» между заемщиком и кредитором, в которых нет агента. Когда агент присутствует, нет реинвестиции наличных денег, что является общим для рынков ценных бумаг. Трехсторонние операции repo, которые составляют значительную долю торговли repo, используют клиринговые банки в качестве агентов для управления операционными расходами, связанными с залогом, оценкой и оптимальным распределением залога между заемщиками и инвесторами. Услуги клирингового банка основаны на комиссионных вознаграждениях, а не на части возвратов реинвестиций. Соответственно, исключаются стимулы, возникающие при компенсации ценным бумагам и кредиторам.